《清华金融评论》私募基金推动创新资本形成封面专题文章：王戈
【编者按】我国正进入新旧动能转换关键时期，要推动经济转入高质量发展，就必须推动治理体系变革，发挥市场在资源配置中的决定性作用，激发各类主体积极性、主动性，让各类创新创业活动充分涌流。私募基金是发挥劳动、知识、技术、管理、资本活力的有效载体。近期，中国证券投资基金业协会与《清华金融评论》合作，推出《清华金融评论》3月刊杂志，聚焦进一步改善私募基金行业治理，优化私募基金发展环境，更好地推动私募基金创新资本形成功能，为更广泛的创新和更高质量的发展提供持久动力。协会微信公众号将陆续刊发专刊文章，供行业参考学习。
【专题文章】王戈：从实践谈构建科技成果转化的金融支持体系
金融支持科技创新已成为了当前我国创新型国家建设的重要内容。但在传统的金融服务手段和模式下，自主创新型中小企业资金可得性问题很难得到有效解决。本文结合国内外多年的实践经验，为构建科技成果转化金融体系提出了几点建议。
科技创新成果转化是科技强国战略的刚需
科技是第一生产力，中国要实施科技强国战略，就要解决好科技领域存在的突出问题。为此，要大力发展科学技术，推进科技创新成果向产业的转化，努力使中国成为世界的主要科学中心和创新高地，不断提升中国在全球产业链中的位置。
近年来，在科研投入资金的数量上，中美两国的差异在不断缩小，但这并不意味着质量上的等同。中国在基础研究及应用研究的投入和占比相对偏弱，而基础研究和应用研究的投入强度决定了长期竞争的耐力。
从美国的实践成果来看，美国联邦政府资助了一系列基础研究与应用研究，多以先进技术与重要系统开发为导向，孕育了阿帕网(ARPANET，因特网的前身)、全球卫星定位系统(GPS)等。在1980年以前，美国联邦政府资助的研发投入一直高于企业研发投入。但美国于1980年通过的《拜杜法案》使高校或科研机构能够享有科研成果的专利权，极大地促进了科研成果的转化。此后，美国企业研究与开发的增长速度超过了政府的增长速度，并且表现出持续增长。美国产业界成为科研资源中的最大供给来源。我国也制定并出台了一系列政策，促进科技成果转化。这一系列法规文件为提高我国的科技成果转化水平和转换效率奠定了制度基础。但从多年服务科技成果转化的实践来看，这些还只是必要条件，而远非充分条件。
构建中国科技成果转化的金融支持体系
从服务科技成果转化的多年投资实践中可以看到，科技创业企业成功过程是艰难的，需求是多样化的。而在现有法律框架和市场供给前提下的任何一种单一金融服务产品，都受其金融产品本质要求(如资金久期、资金成本、回报要求、风控体系等)的限制，往往不能和企业的需求完全匹配。因此，要构建中国科技成果转化的金融支持体系。
从实践经验看，需要基于现有市场金融服务工具，根据企业具体需要，制订综合的金融服务解决方案。例如，在解决方案中，风险投资基金主要以A、B轮投资为主，投资标的的典型特征是有核心技术的早期项目；私募股权投资基金主要以C轮及之后投资为主，主要标的为有核心技术且在成长到一定规模后的科技创新企业；银行信贷可以结合重点科技园区地缘特点，选取合适的合作银行，在早期项目的投资交割后与银行衔接，提供符合国家政策的中小高科技企业信用贷款和科技贷款。在企业发展到一定规模后可以进一步探讨其他增信措施提升企业贷款额度，解决部分流动资金的需求；租赁可以依托像中国科学院控股有限公司(简称“国科控股”)这样的国资体系平台，通过平台下的融资租赁机构定制租赁合作；科技保险可以为科技创新活动提供全方位的风险管理服务。
运用金融工具助力科技成果转化案例
案例一
在科研阶段，F公司是中科院某所科技成果转化项目。中科院借助国家重大专项的需求，将先进的光学检测技术应用于半导体生产过程中的前道工艺的测量和检测，将研制高端检测装备作为产业化的目标。当首台样机研制出来之后，科研团队从研究所独立出来，成立产业化公司。
在产业化阶段，中科院相关研究所将对科研和项目研究过程中产生的专利、知识产权、技术诀窍(Know-How)等，进行评估、备案，并以无形资产的形式入资参股产业化公司。国科嘉和基金作为天使投资人给F公司提供成立之初的启动资金，与此同时，科研团队组建了项目和经营管理团队。
在成长阶段，2016年F公司的检测设备成功进入国内某大型半导体生产龙头企业，实现订单销售，并开始启动新一轮股权融资。在A轮融资的过程中，天使投资机构帮助产业化公司对接了风险投资机构，优化股权结构，并带来了未来关键产品的客户资源。为吸纳优秀的市场拓展和运营团队，以及行业专家，持续进行团队激励，机构投资者们提供了有力的支持和管理经营建议。F公司的产品矩阵随后进一步地被丰富和完善，满足了基于光学的先进检测领域的测量和检测，同时在商业应用方向上，也覆盖了半导体和工业检测的多种应用领域。
案例二
解决成长阶段的大额资金需求困难。S公司依托中科院在工业全过程污染控制、废弃物资源化处理领域荣获“国家科技进步二等奖”的深厚研发实力，为客户提供有色、煤化工等领域工业废水无害化处理,经营过程中遇到多次较大规模项目垫资需求。某一客户要求S公司为其新建大型煤化工项目提供全套环保技术服务，客户新项目总投资、环保投资(含土建)、核心环保装备的投资比大约为20︰2︰1，核心环保装备占比虽小，却是整个项目能否成功验收的关键要素之一。客户希望能在整体环保装备成功投产后再付款，而该项目整体装备的造价远超过S公司净资产规模，这使得S公司继续面临困难抉择，一旦核心设备的安装运行调试出现风险导致项目验收延期，对整个公司的现金流将造成巨大影响。
可能获得资金的几个渠道都存在问题。一是通过股权融资获得较大规模的资金，时间周期既长又有很大的不确定性；二是作为一个初创期轻资产运营公司，与商业银行的合作刚刚开展，授信额度规模逐步提升还需要一个过程；三是客户母公司作为特大型地方国企，在上一轮供给侧改革过程中因行业周期波动，在征信平台上遗留有一些诉讼记录，融资租赁公司风控要求比较谨慎；四是对于国开行融资租赁体系来说，该项目规模太小，甲方母公司作为上市公司在去杠杆背景下又无法给出担保承诺。
在对一系列融资渠道的评估沟通过程中，国科嘉和基金在对其他行业重大装备类创业企业进行调研时了解到，国家对重大装备的首台(套)应用推出了“重大装备首台(套)保险”，这类保险的标的是“经过创新，其品种、规格或技术参数等有重大突破，具有知识产权但尚未取得市场业绩的首台(套)或首批次的装备、系统和核心部件”，针对重大装备首次应用中的质量风险和责任风险(因产品质量缺陷造成用户财产损失或人身伤亡的风险)进行保障，其保费金额上限为被投保重大装备合同金额的3%。如果能采用这样的方式进行保障，相当于利用合同金额的3%获得设备安装运行一年内100%的资金回款承诺。这样的保险保障既能增加甲方对S公司的信心、减小谈判压力，又能够帮助公司减小可能遇到的现金流压力。
在综合考虑后，国科嘉和基金建议企业最终使用的综合融资工具包括：由公司所在地合作银行提供相对小规模信用贷款性质的“前沿科技贷”(针对前沿技术领域科技创新企业定制的专属授信产品)；与有行业资源和协调效应的私募股权投资(PE)基金签订股权融资协议，争取出让股权比例较低、融资规模适中、资金到账时间有保障；为项目在安装投产前投保为期一年的重大装备首台(套)保险，保障企业资金流安全。此外，后续还将继续向工信部等申请将此类新装备加入重大装备首台(套)目录，争取中央财政对首台(套)保险保费的补贴；以及继续争取利用融资租赁工具配套商业模式优化等，解决了该企业的大额资金需求。回顾国科嘉和基金在服务科技成果转化企业构筑金融支持体系中的实践，可以深刻感受到定位于中早期硬科技投资的私募股权基金管理人在组织整个金融服务资源中扮演着重要的牵头人角色。
以私募股权基金为代表的直接融资，成为多层次资本市场的重要组成部分，以场内、场外市场为代表的多层次资本市场为项目退出起到了积极的作用。但是目前首次公开募股(IPO)审核制度更适合于传统的以生产制造为主要商业模式的制造业，对科技创新型公司的特点并不完全适合。因此，上海证券交易所“科创板”的推出备受期待，这是对资本市场的重大制度突破，有望帮助科技成果转化企业突破传统信用体系的约束，健全更加完善的国家创新体系生态圈。
对构建科技成果转化金融体系的建议
首先，完善资本市场体系，提高资源配置效率。发展多层次的资本市场可以从根本上解决自主创新型中小企业的资金问题，使成长导向型企业能够在资本市场上募集到长期资本。此外，还要积极推动和完善为成长导向和风险承受型企业服务的新三板及科创板等其他市场板块，改善投资循环流程。
其次，重视创业投资机构在科技金融服务体系中的作用。在总结各国经验后可以发现，创投机构支持的上市公司大多都是成长性最好的上市公司。对此，可大力推进创业投资体系的建设，有效管理政府引导基金和施行财税政策，构建高效便捷的科技金融服务体系，最大限度地动员社会资本，推进创业资本的汇集和自主创新型企业的成长。
最后，在“募、投、管、退”各核心环节也需要得到整体金融体系生态圈的协同支持。一是基金募资方面，当前私募股权行业的明显特征是人民币基金有限合伙人(LP)机构化，而资管新规后资金供给的出口减少，期待监管机构在政策上能更多引导作为资产拥有方的机构LP在资金供给量、资金期限、风险承受度等方面，对科技成果转化领域有倾斜。二是投资方面，过去几个行业冷热转换的波动周期都很短，希望能够正确引导科技创业与投资的市场预期，让优秀的科技创业企业在周期波动中抓住融资和发展时机。三是投后管理方面，希望传统金融服务机构如银行等能够针对小微型科技成果转化企业特点制定更为灵活的服务策略和服务节奏。四是退出方面，希望能够就难投资难退出的科技创新领域如集成电路等，制定定向的优惠政策。在多层次资本市场各个板块的交易规定中，对真正做科技投资的私募股权基金退出制定有效的鼓励政策。
构筑服务科技成果转换的金融支持体系需要协调各方力量，抓住利用新技术“变轨”实现跨越式发展的新机遇，不断增强科技创新能力与多层资本市场环结合，努力形成科技创新、实体经济和现代金融间的良性循环，有效地将科技成果转换为经济升级转型的“新动能”。
(王戈为国科嘉和基金管理合伙人。本文编辑/谢松燕)