董宝珍：投资成功靠基本面 更靠对人性的理解——读《文明 现代化 价值投资与中国》有感

特约 |董宝珍

李录先生所著的《文明、现代化、价值投资与中国》一书出版了。有些章节笔者在早前曾拜读过，如今系统地学习一遍李录先生的思想体系，越发感受到思想的力量，心灵得到空前的充实、激励与震撼。李录先生是投资家，不是经济学家。但这本书前半部分关于现代化的“进化思想”论述，完全称得上是新的经济学理论体系，对现实深具指导意义，对经济学思想有很好的启发价值；该书后半部分关于价值投资的观点和论述，对中国广大价值投资者水平提高会有积极的促进作用。

除了通过这本书认识李录，笔者也有幸和李录先生多次面对面交流。笔者记忆最为深刻的是，李录先生认为，基金管理人能不能做到把委托人的钱当成衣食父母之重托，是先天基因决定的，后天很难习得。笔者对此深为认同。

投资成功既靠基本面研究

更靠对人性的理解

李录先生在书中认为，2008年金融危机的本质是人性制造出来的，资本市场的跌宕起伏，是人性导致的！

笔者一直在思考这个观点，思考的结果是，笔者相信人类社会、经济发展过程中的一切危机都是人性造成的，即“隔三差五”地由人性的贪婪和恐惧制造出危机。这实际上证明了“理性人假设”完全是错的，有效市场理论更是错的。人不是“纯理性”的，如果人是理性的、市场总是对的，怎么可能总是发生各种各样的危机？资本市场和社会经济中怎么可能不断地发生巨大的风险和离奇悲剧？比如2015年创业板的危机和乐视网的悲剧！

市场极端非理性导致的极端高估和极端低估频繁出现，促使笔者思考：一个价值投资者，是否能在不理解人性的基础上做好价值投资？因为很多时候我们面对的是“山崩地裂”式的非理性大波动，但同期基本面根本没有什么大的变化！真正的变化是人性的非理性巨幅波动！比如，2013年贵州茅台罕见的不合理低估！以及在业绩和增长持续下滑的情况下，中国的医药股却在高估值基础上持续上涨！

毫无疑问，价值投资者一定要研究基本面，但笔者在投资求索过程中所经历的曲折，使笔者相信，比研究基本面更为重要的是理解人性和克服人性弱点的挑战。在理解人性基础上要控制和战胜人性弱点，只理解基本面但不理解人性是不可能取得投资成功的，甚至也终究不能理解到价值投资的精髓。对基本面的理解最深刻的是企业家，但在中外资本市场上，企业家并不一定是杰出的投资家。这证明对基本面的理解并不必然带来成功投资。成功投资在理解基本面之外还必须掌握其他知识，这个基本面之外的知识是对人性的深刻理解。

人究其本质是一种有一定思辨能力的动物，人的特征是具有一定的、有限的理性思维的能力。这种能力是建立、依托在人的动物性基础上的，人的理性思维能力无法脱离动物性的束缚，人只是有思维能力的动物。地球上根本没有纯粹的理性人，更没有绝对理性的市场！诚如李录先生在书中所说的：“在从事投资的26年中，从没有看到市场对我略知一二的股票的定价是完全有效的！”

所以出现市场的无效和非理性，是因为人的理性思维能力没有成为人处理问题（包括投资决策）的首选，人在处理问题时的首选是本能！理性是在智人出现后才出现的，之前的动物（包括人类的祖先类人猿），完全是靠本能从环境中获取物质、能量，应对环境变化，规避风险。在智人出现后，人这个物种才有了本能和理性两种应对环境变化、处理问题的能力和机制。这两套决策机制在人脑中的“地位”不是平等的！理性思维在处理问题的质量上是有优势的，但是因为是“后来者”、“资历浅”，人对他“不放心”，紧急情况下就会“剥夺”理性思维参与决策的“资格”。本能在人的基因中流传最久，于是越是出现紧急情况越是容易被委以重任。这就是有些本来聪明睿智、学富五车的人，会在市场持续下跌后仍然莫名其妙地卖出股票，或者股票走进高位还买入的根本原因。

这也是芒格先生说的“投资最重要的是理性”的原因！理性对投资为什么这么重要？因为本能是人发起行动的第一优选项，特别是紧急情况下，理性是第二选项。理性能不能成为人行动的第一优选项？必须经过努力克服人的动物性，战胜本能。理性能压制住自身本能，才能成为人行动的第一优选项，思维能力和知识才能发挥作用。

“理性人假设”错就错在以为人天生就是理性的，这与事实不符。如果人生来理性，资本市场上不可能有失败者，更不会发生金融危机！

“肉体”和“理性”各自的

“道德责任”

理性存在于人的大脑，理性离不开大脑，大脑是人的一个器官，大脑离不开肉体，从而理性离不开肉体！这就是投资者的困境。人要保证理性的存在，首先就要保证“肉身”的正常，“肉身”最大的道德就是无条件地获取物质和能量。这就有了一个“肉体的道德责任”的概念，“肉体的道德责任”的表现是，一是极端利己、贪得无厌，过度地索取和占有；二是对风险的极端厌恶，发现任何蛛丝马迹的风险快速逃离。“肉体的道德责任”还有一个最不利于投资的“秉性”，因为“肉身”能量供给不能间断（几天不吃不喝就灭失了），因此就表现为极端重视眼前和当下的得失，鼠目寸光、无视长远。

但是，价值投资恰恰是立足于长期视角看问题！这决定了成功投资必须克服、压制“肉体的道德责任”。用什么方法来达到呢？芒格先生给出了答案，芒格先生说：“理性是一种道德责任！”笔者将此称作是“理性的道德责任”，“理性的道德责任”是指，人的行为与自然法则和客观规律无限靠近的能力。“理性的道德责任”让我们认识抽象的自然法则和逻辑准则，并顺应自然法则。“理性的道德责任”具体表现为适可而止、不贪婪、不恐惧，把关注别人的利益和关注自己的利益同等重视，而且关注整体、关注长远等，与自然法则和规律无限统一，做到天人合一、天理合一。

“理性的道德责任”和“肉体的道德责任”两种截然相反的行为原则同时出现在人的身上，长期尖锐对立，无时无刻不在冲突和斗争。当“理性的道德责任”占上风时，我们会取得投资和事业上的成功和进步，反之则会遭遇失败和退步。就像芒格说的“你可以不理性,那必然承受糟糕结果和失败的人生！”如果你无法让“理性的道德责任”占据心智，你所具有的经验、知识、技能、思维能力就无法派上用场，不能发挥，就如同先进武器放在武器库中，没有参加战斗一样！此时我们应对问题和猴子一样是在本能行动。在资本市场上，和“猴子”一样靠本能行动是不可能获得成功的！所以，价值投资者，最主要课题始终是用“理性的道德责任”战胜自己固有的“肉体的道德责任”，这也是中国文化所说的“存天理，灭人欲”。

笔者认为，投资最难的是用“理性的道德责任”战胜“肉体的道德责任”。笔者不认为基本面分析是最难的事情，因为发现市场搞错的事实并没有什么难度。比如6年前“市场先生”说“中国人以后不再喝茅台酒了”，笔者觉得这是何其愚蠢。但市场还是表现为“肉体的道德责任”，而失去了“理性的道德责任”。

李录先生在书中写道：“真知即是意义。”并且他多次讲过，“投资人在资本市场上财富的复利增长必须依托于知识的复合增长。”笔者也借此提出一个新概念：投资者财富复利增长必须依托于理性、道德的复利增长，财富的复利增长就是理性和道德的复利增长。投资是一场理性和道德的修行，成功的投资是对道德的奖励。中国有句话叫“内圣外王”，人所取得的功业主要决定于内心的理性程度和道德水平，这源于对自己本有的动物性和本能的克服。我们中国传统哲学、传统文化，它的核心内容主要就是提升道德，控制动物欲望。从这个意义上讲，杰出的价值投资者需要重视中国传统哲学和传统文化！

这就是笔者在阅读李录先生大作后的一些体会和感想，感谢李录先生为价值投资做出的贡献和思考！

（本文刊发于44期《红周刊》）

来源：证券市场红周刊